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芯片业绩、估值双升中的投资逻辑

文|本刊记者 丁景芝 日期: 2020-02-01 浏览次数: 48

芯片行业在 2020 年炙手可热,其中宏观原因 有二。 

一是美国商务部升级对华为的限制,但凡用到 美国集成电路相关的技术和设备的企业,想和华为 做生意就需要经过美国授权,其中就包括台积电。 这样一来,华为光有顶尖的芯片设计能力,却无法 实现芯片的生产,因此华为麒麟芯片在 9 月停产。 

二是 5 月在港股上市的中芯国际(00981.HK) 回归科创板,作为中国大陆最大晶圆厂、全球第四大纯晶圆代工厂,中芯国际在芯片领域的地位可见 一斑。这一超级巨无霸的回归也令芯片行业再度引发一波热度。 

从资本市场层面看,芯片 ETF 从年初的 0.736 元在第一季度连续上涨,从第二季度就开始长期调 整,期间价格最高到 1.386 元,最高涨幅 88.32%。 个股表现差异巨大,卓胜微(300782.SZ)从 229.67 元开始,最高上涨至 579.6 元,涨幅超 1.5 倍 ;紫光 国微(002049.SZ)从 51 元开始,最高上涨至 160.8 元,涨幅超 2 倍。 

不过,在上半年芯片行业大涨之后,芯片行业普遍估值高企再辅以投资者对芯片争端的消极预期,芯片板块普遍迎来大幅回调。 

国际政治经济局势瞬息万变,从长期来看,芯片板块的投资价值应该如何挖掘?目前芯片上市公司还有没有上升潜力呢? 


供不应求 

据中国海关数据显示,2019 年中国芯片进口额达到 3040 亿美元,进口额远远超过原油。标普全球评级分析师李士轩表示,中国芯片的自给率不到10%,虽然中国是芯片消费大国,芯片技术却没有掌握在自己手里。 

再加上从 2019 年 5 月开始,美国商务部将华为及 70 家企业列入实体清单,且在关税征收方面提高门槛。因此,芯片的国产替代势在必行。根据官方预计,到 2025 年,芯片国产化份额将提升至 70%。为了实现这一预期,国家政策通过资金、税收以及其他政策引导加大对芯片技术的支持力度。 

另外,随着 5G 电信技术的发展,人工智能与物 联网技术的推动下,对芯片的需求量仍会保持持续 增长趋势。5G 换机大潮也将会在 2021 年到来,市 场对高端芯片产品的需求强劲。从需求端来看,未来芯片领域市场空间巨大。 

从供给端来看,中芯国际联合 CEO 赵海军曾表示, 为缓解供不应求的情况 ,2020 年底前公司 8 英寸的月产能会增加 3 万片 ,12 英寸的月产能会增加2 万片。行业供不应求主要因为下游市场影像传感器 CIS、电源管理芯片 PMIC、指纹识别芯片、蓝牙芯片、 特殊型存储芯片等应用需求快速增长。 

虽然各大晶圆厂都在普遍拓展产能,但是产能 落地需要较长时间,供不应求的现象还会继续持续一段时间。 


晶圆建厂潮 半导体设备企业深度受益 

半导体设备处于行业上游,2020 年以来,全球半导体设备市场保持高度增长,主要原因是中国大 陆晶圆厂持续扩产。2020 年第一季度、第二季度, 中国大陆半导体设备销售额同比增长 48%、37%, 远高于全球 13%、26% 的同比增速。 

根据 SEMI 预测数据,2021 年全球晶圆厂设备 支出同比增长 24%,将达到创纪录的 677 亿美元,具 备进口替代能力的半导体设备企业引发投资人关注。 

受到晶圆产能紧缺影响,下游扩产成为晶圆厂 必然选择,中国大陆迎来晶圆厂建厂大潮。2017- 2020 年全球新增半导体生产线共计 62 条,其中有 26 条产线位于大陆,长江存储、合肥长鑫、华虹半导体、燕东微电子等国产晶圆产线相继建设投产。 

国产半导体设备的主要代表是中微公司(688012.SH)和北方华创 (002371.SZ)。 

中微公司 2020 年前三季度实现营业收入 14.76 亿元,同比增加 21.26%,归母净利润 2.77 亿元,同比增加 105.26%。 

中微公司主攻刻蚀机,量产设备已进入全球最先进的 7/5nm 先进 制程产线。据中国国际招标网数据,截至 10 月底,国内十大晶圆厂共 有 209 台刻蚀设备订单,中微公司中标 39 台,市占率达 19%,位列本 土厂商第一。除了刻蚀机,中微公司 2016 年推出 MOCVD 设备,2019 年在全球氮化镓基蓝光 LED MOCVD 设备市场份额已超过 60%。 


半导体设计风起云涌 

2020 年 前 三 季 度 北 方 华 创 实 现 营 收 38.36 亿 元, 同 比 增 长 40.16% ;实现归母净利润 3.27 亿元,同比增长 48.86%。与中微公司不 同,北方华创是老牌设备厂商,主营产品涉及光伏、照明(LED)、显 示面板以及半导体集成电路(IC)四大领域。在半导体设备领域,除 了不做光刻机,覆盖了 PVD、CVD、刻蚀机、ALD、氧化炉、退火炉、 MFC、清洗机等前道大部分核心设备。 

在半导体设计领域,世界前三的芯片设计公司包括博通、高通、 英伟达,而我国的芯片设计领域实力也不俗,包括华为海思、紫光展 锐等未上市高端通用芯片设计公司。 

目前已经上市的芯片设计公司大多以应用在细分领域的专用芯片 为主,例如专门从事射频芯片的卓胜微,收购豪威后成为摄像头 CIS 龙头的韦尔股份以及存储芯片龙头兆易创新,屏下指纹识别龙头汇顶 科技等。 

截至 11 月 12 日,卓胜微的 PE(TTM) 在一众设计公司中最高, 为 129.73 倍,而其前三季度的 ROE 高达 35.74%。公司前三季度营收 19.72亿元,同比增加100.27%;归母净利润7.18亿元, 同比增加 122.37%。随着 5G 逐步落地,射频芯片需 求增加,同时国产替代需求迫切,公司已形成包括 射频开关、射频 LNA、射频 PA、射频滤波器及各 类模组和低功耗蓝牙微控制器芯片在内的丰富产品。 目前已积累了华为、小米、OPPO、vivo 和三星等客 户,并与高通在射频开关领域达成合作关系。 

经历了年初的芯片产业大涨,有投资者质疑是 否在芯片股回调的过程中部分芯片股被“错杀”。其 实估值低有估值低的原因。 

汇顶科技(603160.SH)在一季度末达到其股 价峰值 386.63 元,后续就一路下跌,11 月中旬股价 已经回调 55%。虽然汇顶科技是我国屏下指纹识别 芯片龙头企业,但是 2020 年其业绩表现一般。前三 季度公司实现营业收入 51.28 亿元,同比增长 9.62%, 归母净利润为 11 亿元,同比下降 35.75%。主要原 因还是在于汇顶科技在指纹识别市场遭遇国产厂商 思立微、神盾等竞争对手的围剿,瓜分其市场份额, 行业竞争加剧,陷入激烈价格战,这是其增收不增 利的最主要原因。 

汇顶科技的 PE48 倍在一众芯片设计公司中着 实不高,但是如果考虑到基本面的情况,就不会这 么想了。看来,芯片设计公司还是分化看待,各家 公司所在的产品领域不同,市场空间、技术水平、 竞争格局都相差良多。 

中国的芯片设计水平相较于半导体制造水平已 经走在前列,而且芯片设计企业的利润率水平也远 高于制造、封测、设备等重资产属性的领域,这一 板块出现了像韦尔股份这样近 2000 亿市值的企业, 而且后期还会继续涌现更多的千亿企业。 


半导体制造 中芯国际回归 

如果说到半导体制造,不得不提台积电和中芯 国际。台积电拥有全球最先进芯片制程,在 7nm 制 程市场,占据了一半市场,而在 5nm 工艺也抢先 一步。2019 年,台积电为 499 个客户生产 10761 种不同的芯片,其中先进制程技术 (16nm 及以下 更先进制程 ) 的销售金额占整体晶圆销售金额的 50%。2019 年台积电在半导体制造领域市场占有率 达 52%。 

中芯国际(688981.SH)是大陆最大的芯片制造企业,在国内占据 18% 的市场空间,但是从国际来看,中芯国际仅占 5.1% 左右的市场份额,而大陆第二的华虹半导体仅占 1.5% 的市场份 额。以芯片制程工艺为例,目前国内能够量产的最高水平为中芯国际 的 14nm,与台积电相差了 3 个世代节点。 

中芯国际前三季度实现营业收入 208 亿元,同比增长 30.2% ; 归母净利润 30.8 亿元,同比增长 168.6%。 

而在技术领域,中芯国际表示,第二代先进工艺技术 n+1 正在稳 步推进中,正在做客户产品验证,目前进入小量试产,产品应用主要为 高性能运算。第二代相较于 14 纳米性能提高 20%,功耗减少 57%,逻 辑面积减少 63%,集成系统面积减少 55%。中芯国际在不断向着更先 进制程前进。 

华虹半导体在港股的市盈率只有中芯国际的一半,盖因不同市场 的投资人结构以及评价基准不同,2020 年华虹半导体涨势喜人,超 过 70%。 

捷捷微电和扬杰科技都从事功率半导体,不过扬杰科技从事的业 务包括功率半导体芯片、器件以及封测,业务较为多元。功率半导体是 电子产品的基础元器件之一,新能源汽车是其一大应用方向。捷捷微 电从事研发的是 Sic、GaN 为代表第三代半导体材料的半导体器件,在 光刻胶方面,拥有“高粘度光刻胶无胶丝匀胶装置”专利,子公司捷 捷半导体拥有“一套光刻胶残胶收集装置”。2020 年由于第三代半导体 概念和光刻胶材料概念,两家企业走红,上涨幅度可观。从市盈率来看, 还是有光刻胶概念的捷捷微电更得投资者心。 

国泰证券半导体投资分析师表示,如果芯片股 PE 中枢在 70-90 倍可以接受,超过 120-130 有风险,低于 70 是便宜的。虽然不能一概而论,毕竟每家企业的状态千差万别,但是以此为基准可以分析估值高、低以及背后的原因。 


封测领域各有千秋 

在芯片封测领域,长电科技在全球市占率为11.3%,处于全球第三、国内第一的地位,通过收购海外封测企业星科金朋,从而获得其晶圆级扇出型封装和系统级封装(SiP)等技术。 

华天科技先前一度与通富微电在市值规模、营 收规模等方面极其相近,目前两者分化已经显现。 华天科技的年内涨幅约是通富微电涨幅的一倍,为 何会出现这种情况呢?

华天科技前三季度实现营收 59.17 亿元,同 比下降 3.1% ;归母净利润 4.47 亿元,同比增长166.93% ;通富微电前三季度实现营收 74.2 亿元,同比上升 22.6% ;归母净利润同比大幅上升 1058% 至 2.6 亿元。华天科技前三季度毛利率水平高达 22.3%,以成本优势构建产业护城河,净利润水平显著高于通富微电。尽管如此,华天科技的市盈率水平仍旧是低于通富微电。 

晶方科技前三季度 ROE 显著高于其他封测公司,达到 12.71%。公司专注于传感器领域的封装测试业务,同时具备 8 英寸、12 英寸晶圆级芯片尺寸封装技术规模量产封装能力。公司主要客户包括豪威科技、索尼、格科微电子、思比科等传感器领域国际企业。晶方科技是封测企业中市值最小但是年内涨幅最高的企业。 

从长期来看,我国芯片产业的核心龙头企业在2020 年以来由于供不应求的市场状态,营收、利润都得到释放,在国产替代的大背景下,迎来“戴维斯双击”,业绩、估值双双提升,目前处于高速成长阶段,如果投资者认同芯片产业的成长逻辑,应该用长期的眼光来看待该产业板块,不盲目悲观。总体来说,芯片投资需要更长的眼光,同时需要有忍耐和信心。

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